基于因子剥离的FOF择基逻辑系列十：基金市场择时与风格择时能力探究（上）海通证券_20180514_
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摘要
本文依然延续因子剥离系列的前序报告，围绕基金超额收益的来源以及进行探讨与分析，然而不同的是本文切入的是一个新的视角，尝试对基金的内部进行进一步的拆分，思考基金主动管理的从何而来。
基金的Alpha从何而来？Alpha特指基金管理人的投资管理能力，其两个重要的源泉分别为：选股能力和择时能力。选股能力，指基金管理人在众多股票中选择出独立于市场走势的具备超额收益的股票的能力。而择时能力，指的是基金管理人控制基金的Beta的能力。优秀的择时能力体现为：在市场上涨的过程中，主动提高基金的Beta；在市场下跌的过程中，及时降低基金的Beta。
如何判定基金的择时能力？我们介绍了参数分析法下的两大经典模型——TM与HM模型，分别通过引入二次项与虚拟项以刻画基金的择时能力。进一步地，我们在经典的模型上进行了进一步加工，从传统的市场择时拓展到市值因子与价值因子的风格择时。
国内基金的市场择时与风格择时能力是否存在？从实证分析结果来看，当前的确存在具备显著的市场择时能力的基金，在14年至今的较长的时间窗口中该类基金占比15%-20%左右。然而基金的市场择时能力受到市场环境的显著影响，在不同的时段中具备市场择时能力的基金比例有明显的大幅波动而并非持续稳定。 相反，当前存在显著的风格择时能力的基金比例极少，仅约5%，且在不同时间段中均保持着极低的比例。
基金经理的择时能力在跨期之间是否稳定持续？从跨期的稳定性分析上来看，基金的市场择时能力在跨期之间存在一定的稳定性，可以用作FOF跨期投资中的参考。然而，具备风格择时能力的基金在跨期之间并不具备稳定性，即当期表现为具有风格择时能力的基金在下一期并非能持续保持这一能力。
经典模型的分析结果显示，对基金而言，无论实现市场择时还是风格择时都非常困难，只有少部分基金被认为存在择时能力，且这些基金的数量在不同的市场环境中存在大幅波动，受到市场环境的影响。相对而言，市场择时比风格择时较为容易一些，且在跨期之间呈现出一定的稳定性。而风格择时无论是数量还是跨期稳定性均表现不佳，对FOF投资尚且缺乏显著的意义。
风险提示：市场系统性风险、政策变动风险、模型误设风险。
正文
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