券商业绩显著回暖，市场活跃度提升 [page::0][page::1]

• 西南证券2025H1营业收入15.04亿元，同比增长26.23%，归母净利润4.23亿元，同比增长24.36%。东方财富2025H1营业收入68.56亿元，同比增长38.65%，归母净利润55.67亿元，同比增长37.27%。

- 经纪业务和利息净收入增长显著，投行业务有所回暖。

• A股主要指数全线上涨，成交额和两融余额持续增加。

石头科技2025年中报点评：高增长，盈利有望改善 [page::1][page::2]

• 2025H1收入79.03亿元，同比增长78.96%；归母净利润6.78亿元，同比下降39.55%（受非经常性损益影响）。

- 扫地机器人市场景气度高，国内外销量强劲增长。

• 毛利率稳定，净利率环比提升0.77个百分点。

- 预计2025-2027年净利润逐年增长，给予买入-A评级。

骄成超声2025H1盈利暴增，先进封装业务持续突破 [page::3][page::4]

• 2025H1归母净利润0.58亿元，同比增长1005%；毛利率65.25%，同比提升15.41个百分点。

- 新产品批量出货，新能源电池、半导体相关收入增长迅猛。

• 预计2025-2027年净利润增长态势强劲，维持买入-A评级。

绿的谐波2025H1业绩翻倍，机器人业务加码研发 [page::4][page::5]

• 2025H1营业收入2.5亿元，同比增长45.8%；归母净利润0.5亿元，同比增长45.9%。

- 工业机器人产量增长超过35%，具身智能机器人实现小批量生产。

• 费用率下降助推净利率改善，持续布局机器人核心零部件及传感器。

- 维持增持-A评级。

宏远股份专注电磁线领域，业绩持续高速增长 [page::5][page::6]

• 2024年营业收入20.72亿元，同比增长41.84%；归母净利润1.01亿元，同比增长57.14%。

- 公司在特高压变压器用电磁线市场占有率领先，拥有定制化能力和优质客户资源。

• 估值具备一定吸引力，风险涵盖宏观经济和客户集中度。

奕瑞科技医疗影像核心部件业务增长显著 [page::7][page::8]

• 2025H1营业收入10.67亿元，同比增长3.94%；归母净利润3.35亿元，同比增长8.82%。

- 高端动态探测器和核心部件实现超过50%的同比增长。

• 海外收入提升14.56%，全球市场布局持续强化。

- 首次覆盖，拟买入-A评级。

建投能源2025H1盈利大幅提升，定增助力四期项目建设 [page::9][page::10]

• 2025H1营业收入111.13亿元，同比增长3.63%；归母净利润8.97亿元，同比增长169.37%。

- 二季度发电业务表现强劲，燃料成本下降显著。

• 计划定增募资20亿元支持西柏坡电厂四期，推动公司长期竞争力。

- 维持增持-A评级。

山西证券2025年8月20日研究早观点详尽分析报告

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一、元数据与总览

• 报告标题： 《山西证券研究早观点（20250820）》

- 报告日期与时间： 2025年8月20日 08:47

• 发布机构： 山西证券研究所

- 主要分析师： 彭皓辰、李明阳、陈玉卢、姚健、盖斌赫、胡博等

• 覆盖主题： 非银行金融行业周报，多家上市公司半年报点评（涵盖石头科技、骄成超声、绿的谐波、宏远股份、奕瑞科技、建投能源等），重点聚焦机械设备、机器人、电力能源及电磁线等高增长领域。

- 核心论点汇总：
报告通过收集并分析各行业及公司最新半年度业绩，结合宏观环境与产业格局，给出了较为积极的市场判断和投资建议，多个重点公司盈利能力显著改善，行业景气度整体提升。其中，对券商板块业绩回暖、机械设备进步驱动产业升级、电力能源侧重环保及效率提升表现出较高关注度，均认为相关细分领域有较强投资价值。

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二、逐章深度解读

2.1 行业评论：非银行金融行业周报（20250811-20250817）

• 关键论点:

持续关注券商半年报披露带来的市场表现。2025年上半年，券商普遍业绩改善明显，如西南证券营业收入同比增长26.23%，归母净利润同比增长24.36%；东方财富更实现营业收入同比增长38.65%，归母净利润增长37.27%。经纪、投行和资管业务均表现提升，市场交易活跃是业绩提升的主要驱动力。券商并购重组动作频繁，行业估值存在进一步提升空间。

• 推理依据:

经纪和利息净收入的增长直接受益于市场交投活跃度的提升；投行业务回暖体现一级市场改革逐步落地。股权并购重组推动行业资源整合和集中，提升估值空间。

• 关键数据点:

- 西南证券15.04亿营收，4.23亿净利润
- 东方财富68.56亿营收，55.67亿净利润
- 中信三级行业指数PB 1.62，位于历史74.4百分位
- 上证指数涨1.7%，沪深300涨2.37%，创业板涨8.58%
- A股成交额10.5万亿元，周环比增长23.9%

• 风险提示: 宏观经济、市场活跃度、资本市场改革进度及市场炒作风险等[page::0][page::1]

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2.2 公司评论 - 石头科技（688169.SH）

• 主要信息: 石头科技2025年H1收入高增长（+78.96%），但归母净利润下降约39.55%，扣非后净利润下降41.96%，反映短期盈利承压。其增长动力主要来自国内政策利好和全球市场增长。

- 推理依据:
- 国补政策推动国内市场量价齐升，2025Q1中国扫地机器人出货118.8万台，同比增长21.4%，全球出货509.6万台，同比增长11.9%。
- 海外销售通过拓展电商及线下渠道优化，北美主流线上平台销售增长显著。

• 费用与盈利能力:

2025H1毛利率44.56%，较Q1下降0.92个百分点；净利率提升0.77个百分点至8.57%。费用率销售、管理、研发较Q1有分别升降，研发投入保持优化。

• 财务预测与估值:

预计2025-2027年收入分别为190、232、296亿元，同比增长分别58.8%、22.5%、27.6%；净利润预计由2025年的19.57亿略降1%后，逐年增长19.4%和39.7%。
对应EPS为7.55元，9.02元，12.6元，2025年8月18日收盘价209.04元PE分别为27.7倍、23.2倍、16.6倍。首予“买入-A”评级。

• 风险包括： 出口政策变化、行业竞争、汇率风险[page::1][page::2]

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2.3 公司评论 - 骄成超声（688392.SH）

• 业绩表现： 2025H1营收3.23亿元，同比增长32.5%，净利润暴增1005.12%至0.58亿元，显示盈利能力提升极其显著。Q2净利润同比增718.65%，表明业绩加速向好。

- 驱动因素: 新能源电池超声设备、线束连接器业务带来的收入增长。多款新产品实现批量出货，打破国外技术垄断。配件耗材业务快速增长。

• 盈利能力改善: 毛利率提升至65.25%，净利率达到17.03%，费用率持续下降，显示公司运营效率升级。

- 业务拓展: 先进封装领域取得突破，超声波设备在功率半导体封测获得订单，扫描显微镜和固晶机实现客户落地。

• 未来展望: 预计2025-2027年净利润分别为1.3、2.0、2.9亿元，EPS为1.2、1.8、2.5元，对应目前价格PE分别为71、46、33倍，维持“买入-A”评级。

- 风险点: 下游需求不及预期、研发风险、大客户依赖等[page::3][page::4]

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2.4 公司评论 - 绿的谐波（688017.SH）

• 业务情况: 2025H1收入2.5亿元同比增长45.8%，净利润0.5亿元增长45.9%，Q2同比翻倍增长。工业机器人产量大幅提升，主营谐波减速器收入增长显著。

- 毛利与费用: 毛利率下滑5.6个点至34.8%，期间费用率下降5.9个百分点，促使净利率略有提升。

• 布局: 加码机器人核心零部件研发，成立合资公司主攻力矩传感器，体现战略聚焦高端智能机器人零部件。

- 盈利预测: 预计2025-2027年EPS为0.53、0.67、0.83元，当前市价147.46元对应超高PE，维持“增持-A”评级。

• 提醒风险: 行业竞争加剧、技术迭代风险、汇率风险及减持风险[page::4][page::5]

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2.5 公司评论 - 宏远股份（920018.BJ）

• 公司概况: 电磁线领域国家级制造业单项冠军，产品覆盖高电压等级变压器，2024年收入20.72亿元、净利润1.01亿元，三年复合增长率分别为27.5%和29.12%。

- 行业前景: 受益于全球电力投资增长及中国特高压技术领先，行业需求旺盛，风电和光伏装机容量快速增长。

• 竞争优势: 定制化研发能力强，产品涵盖换位导线、漆包线等，市场占有率领先，特别是在国家电网与南方电网特高压项目。重要客户包括特变电工、中国西电。

- 估值: 公司2024年PE约11.53倍，相比可比公司存在一定折价，具备价值投资空间。

• 风险包括: 宏观经济波动、技术泄密、原材料价格波动、客户集中度高、汇率波动等风险[page::5][page::6]

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2.6 公司评论 - 奕瑞科技（688301.SH）

• 业绩数据: 2025H1营收10.67亿元，同比增长3.94%；归母净利润3.35亿元，同比增长8.82%；扣非净利润微跌2.11%。Q2表现更优，营收同比+9.32%，净利润同比+13.86%。

- 业务详情: 高端动态探测器表现突出；探测器收入8.66亿元，毛利率60.57%；核心部件和技术支持业务快速增长，尤其技术支持收入同比暴增110.25%；配件销售收入下降38.13%。

• 技术进展: 关键球管产品多款已量产，打破进口垄断，持续推出残余气体分析相关设备并开始销售。

- 国际市场拓展: 增强全球服务，在多个国家布局销售团队，国际收入同比增长14.56%，已成为韩国齿科CBCT市场重要供应商。

• 预测与评级: 预计2025-2027年净利润5.9/7.4/8.8亿元，EPS 2.9/3.7/4.4元，对应PE 37/29/25倍，首次覆盖“买入-A”评级。

- 风险提示: 行业景气度下滑，核心技术风险，原材料供应风险，汇率波动风险，股东减持风险等[page::7][page::8]

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2.7 公司评论 - 建投能源（000600.SZ）

• 财务绩效: 2025H1营业收入111.13亿元，同比增长3.63%；归母净利润8.97亿元，同比增长169.37%，Q2单季营收同比增长10.23%，归母净利增长452.44%。

- 盈利驱动: 燃料成本降低（煤价同比降14.77%），火电机组发电量和利用小时数均超出区域平均水准，带动发电业务稳定增长。

• 募资与项目: 公司拟通过非公开发行募资20亿元用于建设西柏坡电厂四期，项目采用超超临界燃煤发电技术，提高效率与环保水平，项目投产后增强公司发电装机容量及竞争力。

- 盈利预测: 预计2025-2027年净利润分别12.21/17.60/19.03亿元，EPS为0.68/0.97/1.05元，首次覆盖“增持-A”评级。

• 风险: 煤炭价格上涨，电价下降，电量增长不足，定增和项目建设不达预期风险[page::9][page::10]

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三、图表与数据深度解读

3.1 行业估值与交易活跃度表现

报告引用了中信三级行业指数PB值1.62，位于历史第74.4百分位，证明券商行业估值仍具提升空间。同时，A股三大指数均呈上涨，尤其创业板指数上涨8.58%，市场活跃度上升带动板块业绩明显改善。

• 解读： 行业估值与市场活跃度同步上升，说明资金结构和投资情绪对券商业绩形成正反馈，提供了支持券商板块继续反弹的逻辑基础。

- 链接论点: 这数据支持券商业务收入与净利润双增长的业绩表现，基于交易活跃度的提升，包含经纪与利息收入增长[page::0][page::1]

3.2 公司财务预测表

多家公司均发布了2025-2027年财务预测，包括营业收入、净利润及EPS等。通过这些数据对比，如石头科技收入预测由189.63亿增长至296.48亿，绿的谐波营收增长及低PE反映的高成长性，和宏远股份的稳定成长对比。

• 解读: 各公司财务增长模型基于产品市场的景气度、政策推动和研发升级驱动，且EPS和PE对比有利于投资决策，显示出不同成长阶段的行业龙头公司定位。

- 部门关系: 这种财务量化辅助投资评级，结合目前的市场环境，能合理支撑“买入”或“增持”等投资建议[page::2][page::4][page::6]

3.3 图像（第10页）——西柏坡电厂四期项目示意

• 内容: 该页插图为西柏坡电厂四期的拟建项目，突出该项目的地理区域和发电能力示意。

- 解读: 图像强化了定增募资用于重点发电项目的投资逻辑，形象化了公司的项目扩容与升级战略，同时强调超超临界燃煤技术优势。

• 限制: 无具体经济指标，主要为辅助理解项目规模和技术特点[page::10]

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四、估值分析

• 报告中主要采用了以市盈率（PE）估值法为主，结合公司自身盈利预测与当前股价对比判断估值合理性。

- 明确披露如石头科技2025年PE为27.7倍，后续两年向16.6倍下滑，为成长型估值下降轨迹。宏远股份多采用行业可比公司PE进行折价比较，建设能源则较注重未来现金流改善和资本支出回报。

• 软件与硬件公司如绿的谐波PE极高，说明市场对未来业绩预期存在高度溢价。

- 报告未详述DCF等现金流折现模型，估值更多基于盈利预测与市值对比。

• 估值考虑了风险提示中潜在变数但未来收益可能仍具弹性。

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五、风险因素评估

• 宏观风险： 宏观经济不确定性、资本市场政策和交易活跃度风险普遍存在。

- 行业风险： 行业竞争加剧、产品迭代更替、技术风险、政策与贸易摩擦影响。

• 公司运营风险： 客户集中度过高、海外汇率波动、原材料价格波动、技术研发风险。

- 特别说明： 多家公司强调了政策导向和市场环境对业绩的影响，同时对于大型项目建设和募资安排的不确定性存在警示。

• 市场风险： 股东减持、市场炒作风险同样被覆盖。

总体风险提示较为全面，涵盖外部与内部潜在冲击，且部分风险具备明确缓释或治理策略。

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六、审慎视角与细微差别

• 盈利波动: 如石头科技虽营收暴增但净利润下降，表明短期盈利能力仍受压力，投资者需警惕业务高增长而利润承压的潜在矛盾。

- 估值差异大: 绿的谐波PE水平高企，反映投资市场对其成长预期极高，存在一定泡沫风险。

• 依赖政策: 多家新能源类企业高度依赖国家补贴和政策支持，若政策调整可能带来较大影响。

- 国际贸易依赖风险: 出口及汇率风险较大，尤其对于石头科技及奕瑞科技国际市场比重较高。

• 数据维度不对称: 部分报告对原材料成本及现金流等财务细节浅显，精度有限，投资者应结合多维数据判断。

- 并购重组行情波动: 报告多次提及市场活跃催化估值上涨，但未详细量化可能风险敞口。

需结合宏观和行业动态作动态监控调整。

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七、结论性综合

该份《山西证券研究早观点》（20250820）以深度覆盖非银行金融和高增长工业制造相关的多家公司2025年半年报表现为核心，结合行业周报与最新市场行情，提出了综合性的投资判断。整体而言：

• 行业回暖： 券商板块业绩回升具备结构性支撑，市场成交活跃驱动经纪和利息收入增长，同时业内重组并购频繁，叠加估值提升空间，为投资提供了良好的基本面施力点。

- 公司盈利表现不一但趋势向好： 机械设备领域，骄成超声和奕瑞科技突出技术革新和产品迭代实现盈利能力飞跃；机器人核心零部件领军企业绿的谐波稳步成长；电磁线龙头宏远股份牢牢把握行业领先优势；而石头科技虽营收高增但盈利短期承压，体现成长过程中挑战。

• 预期财务指标兼顾成长与估值： 各公司财务预测显示不同增速和盈利水平，估值基于PE为核心评判，结合市场行情给予“买入-A”或“增持-A”评级，反映一定风险偏好但基于合理商业逻辑。

- 风险总览全面但需留意宏观及贸易风险： 宏观经济波动、政策变动及国际贸易环境变化为共识风险，建议关注外部环境调整对公司基本面的潜在传导。

• 图表与相关数据紧密支撑逻辑： 报告通过精准数据和多维度展示，支持了对业务成长驱动因素及盈利可持续性的论断，财务披露与市场表现相呼应。

总体上，报告展现对相关行业及核心公司未来业绩发展的积极判断，慎重推荐买入或增持策略，体现了山西证券研究所深厚的行业理解和前瞻视角。

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附图

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参考文献： 山西证券研究早观点系列（2025年08月20日及前后页）[page::0-11]

报告